主权财富基金

主权财富基金（下）

【本刊梁志华撰述】基于主权财富基金的资金来源，主要来自国家财富，这等同于用人民的钱来进行投资。在代理理论（Agency Theory）下，主权财富基金所扮演的是委托代理（Agent）的角色，帮身为财富主人（Principal）的人民代为管理与投资国家财富。

因此，主权财富基金需要维持高度的企业治理（Corporate governance）专业操守，让一切资讯透明化，以便在监督与制衡下确保人民的利益受到保障，国家财富获得有效地支配与管理。

更重要的是，在一些国家中如马来西亚，政府完全支配主权财富基金的投资决策与运作，当中不乏一些投资项目，是为了配合政府政策或政治策略的需要而进行，并非出于纯商业利益考量。

在这样的情况下，我们更需要确保主权财富基金履行良好的企业治理，避免国家财富沦为执政政府的私人财库，在滥权、舞弊、寻租（Rent Seeking）、朋党或裙带主义、贪污等漏洞下一步一步被侵蚀，而人民却被蒙在鼓里。

以一个马来西亚发展机构作为例子，当初登嘉楼投资局在成立之际，是仿效中东国家设立主权财富基金的模式，由一组专业人士管理，并由登嘉楼苏丹担任主席。同时，当初设立时已清楚列明会“融合三层的制衡机制，包括由不能在政府持有职位或担任任何政党职位的董事局组成”。【点击：登嘉楼政府采纳苏丹建议 设投资基金保石油权利金】

执政党政策左右基金运行

然而，转型后的一个马来西亚发展机构，董事局仍会由八人组成的顾问团以及五名成员组成，但是却必须直接向财政部长（纳吉）负责。【点击：以财富共享之名接管登投资局 努鲁抨纳吉公然插手投资基金】

这基本上对一个马来西亚发展机构，在营运与决策上的独立性和透明度方面，形成是一个非常大的问号。这样的组织结构，等同于让财政部长独揽大权，对任何决策拥有绝对的赞同或否决权，并掌控投资方向与策略的主导权。这意味着，主权财富基金在本质上已经丧失独立性，而且很大可能将受到政府或执政党政策的左右。

此外，在联邦土地局国际投资控股的个案上，这家主权财富基金在成立时，不仅把最赚钱的商业投资业务分割出来，纳入联邦土地局国际投资控股，而且只是把联邦土地局内属于政府的49%股权转移到新公司，而垦殖民的51%股权继续保留在联邦土地局。

这样的做法，等同于让联邦政府全权掌控这家主权财富基金，并把由11万民垦殖民与2万2000名工人组成联邦土地局合作社（Koperasi Permodalan Felda），以及全国近50万名垦殖民与家庭成员，摒除在联邦土地局国际投资控股的决策核心之外，无权过问这家主权财富基金的任何决策。

独立管理层角色吃重

我们要如何让主权财富基金，在保护策略性商业投资资讯与履行良好的企业治理之间，取得一个平衡点呢？

一个相对独立的董事局与管理层将扮演关键角色，即一个不受政治干扰的执行单位，加上独立董事通过内部监督与制衡，可以达到这个平衡点。

Investor Responsibility Research Center Institute与 RiskMetrics Group在研究报告中就指出，由于主权财富基金是由政府成立与持有的，因此，委任政府官员进入董事局并没有不妥之处。

但是，要确保主权财富基金董事局与管理层拥有一个清晰且有效的角色分配与责任担当，就必须维持决策与运作上的独立性。在这方面，一个独立的董事局与管理层，比由政府官员主导的管理层，可以达到更有效的投资策略。

因此，在遴选管理层时，必须是选贤与能，而不是唯亲是用。登嘉楼投资局在成立之初所采纳的模式，是值得参考的方式。管理层由一组专业人士出任，最好不启用在政府或任何政党担任职位的人士出任掌控决策权的要职，政府官员则可以扮演独立董事的制衡与监督角色，而不是主要决策的角色。

此外，扩大独立董事的阵容，吸纳各个领域的专业人士，也是一个加强监督与制衡的重要机关。不过，独立董事的关键不在于量，而是质。因为即使把董事局的独立董事人数扩大至三分二，甚至四分三，如果这些独立董事只是扮演橡皮章的角色，根本就不能发挥监督与制衡的实际功能。

独立董事素质成关键

在质方面，能够独立思考且明辨是非，并勇于纠正错误的独立董事，远比照章行事的独立董事来得更重要。因为前者能够发挥企业治理的真正意义，而后者经常把企业治理的本意给扭曲了。

由阿尔法（Arfah Salleh）与阿兹努丁（Aziuddin Ahmad）合著的《人性治理：企业治理的转变》（Human Governance:A Paradigm Shift in Governing Corporations）一书中指出，在现今的商业社会里，企业治理（Corporate Governance）中的治理（Governance）已经与符合程序（Compliance）画上等号。

现代社会为企业治理设下了一个行为守则（Code），愿意是为了鼓励自我约束与管制（Self-regulation），让企业在落实企业治理的时候有一套标杆或指南可以参考。不过，企业治理所设定的一个框架，最终却演变成了企业符合或达到企业治理要求的目标。

该书指出，在一个以符合企业治理要求为基础的企业治理机制下，整个思想框架被框在不鼓励做错的事，但是，也没有鼓励做多的事。简单来说，只要董事局按照企业治理的参考指南行事，确保没有做错事就可以了，可以不必去理会或思考做对的事。

在这样的情况下，我们根本就无法依靠这些无法独立思考或判断的独立董事，来扮演监督与制衡的角色，更别说是维护与争取人民的利益。

应允公众直接参股监督

除了独立董事局与管理层，另一个比较理想化的方法，是让公众直接参股主权财富基金，成为名正言顺的股东，直接监督与制衡主权财富基金。这样可以达到更有效的监督效果，并能确保主权财富基金的资讯更透明。

这项建议其实并非新鲜事。实际上，新加坡淡马锡控股的总裁何晶(Ho Ching)早前已提出相同的建议。她在新加坡政策研究院的一场午餐会上曾表示，经过三年评估后，淡马锡控股建议在未来五至八年内，寻求资深的机构投资者入股淡马锡控股，若试行计划成功，未来八至十年可以进一步引入散户投资者，让公众一起参与淡马锡控股的发展与投资。

让机构投资者与公众直接参与主权财富基金的好处在于，他们可以利用股东的身份与权力，去监督主权财富基金的运作与投资决策，并在必要的时候（比如公众或投资者的利益受损或资金被滥用时）提出反对声音，甚至投下反对票。

在实际运作上，小股东可以给于管理层或董事局一定的执行权限自由发挥，但是，在重大投资事项或策略转变时，则必须回到股东大会，寻求股东的批准。届时，管理层必须要有充足的理由，来说服小股东支持他们的建议。

不过，以马来西亚目前半封闭的格局来看，这个理想方案似乎不太可能落实，尤其是当主权财富基金仍由联邦政府主导的情况下，政府不可能会自绑手脚，也不会舍得放弃对国家财富的操控。